08.07.2026 12:43
05.07.2013
ifo Standpunkt: Eine historische Entscheidung
Köln, den 05.07.2013 (Investmentfonds.de) -
Hans-Werner Sinn, Professor für Nationalökonomie und Finanzwissenschaft,
Präsident des ifo Instituts
In einem aktuellen "ifo Standpunkt" schreibt Hans-Werner Sinn:
Das deutsche Verfassungsgericht bereitet gegenwärtig die wohl
wichtigste Entscheidung seiner Geschichte vor, denn es wird zum
Staatsanleihenkauf-Programm (OMT) der Europäischen Zentralbank (EZB)
Stellung nehmen. Danach kann die EZB in unbegrenztem Umfang
Staatspapiere notleidender Länder aufkaufen, wenn diese Länder
sich den Regeln des Europäischen Rettungsmechanismus (ESM)
unterwerfen. Viele Beobachter vermuten, dass das Verfassungs-
gericht das OMT-Programm akzeptiert, weil es bereits den ESM
akzeptiert hat. Ich vermute genau das Gegenteil.
Der Grund liegt in der Parallelität zwischen dem OMT-Programm
der EZB und dem entsprechenden Programm des ESM, der sogenannten
Secondary Market Support Facility (SMSF). Beide Programme sehen
den Kauf von Staatspapieren auf dem Sekundärmarkt vor, werden
unter nahezu identischen Bedingungen durchgeführt - nämlich der
Unterwerfung des hilfesuchenden Staates unter die Regeln des ESM
- und bieten kostenlosen Versicherungsschutz für die Käufer von
Staatspapieren, wie er sich in Form von CDS-Versicherungen auch
am Markt erwerben ließe.
Hans-Werner Sinn, Professor für Nationalökonomie und Finanzwissenschaft,
Präsident des ifo Instituts
In einem aktuellen "ifo Standpunkt" schreibt Hans-Werner Sinn:
Das deutsche Verfassungsgericht bereitet gegenwärtig die wohl
wichtigste Entscheidung seiner Geschichte vor, denn es wird zum
Staatsanleihenkauf-Programm (OMT) der Europäischen Zentralbank (EZB)
Stellung nehmen. Danach kann die EZB in unbegrenztem Umfang
Staatspapiere notleidender Länder aufkaufen, wenn diese Länder
sich den Regeln des Europäischen Rettungsmechanismus (ESM)
unterwerfen. Viele Beobachter vermuten, dass das Verfassungs-
gericht das OMT-Programm akzeptiert, weil es bereits den ESM
akzeptiert hat. Ich vermute genau das Gegenteil.
Der Grund liegt in der Parallelität zwischen dem OMT-Programm
der EZB und dem entsprechenden Programm des ESM, der sogenannten
Secondary Market Support Facility (SMSF). Beide Programme sehen
den Kauf von Staatspapieren auf dem Sekundärmarkt vor, werden
unter nahezu identischen Bedingungen durchgeführt - nämlich der
Unterwerfung des hilfesuchenden Staates unter die Regeln des ESM
- und bieten kostenlosen Versicherungsschutz für die Käufer von
Staatspapieren, wie er sich in Form von CDS-Versicherungen auch
am Markt erwerben ließe.
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Leistungen zur Kompensation von Schäden sind bislang weder vom
einen noch vom anderen Programm erbracht worden, aber wie bei
allen Versicherungen wird die ökonomische Wirkung bereits durch
das Schutzversprechen an sich entfaltet. Das Schutzversprechen
verringert die Zinsen, zu denen die Krisenstaaten sich verschulden
können, und leitet wieder mehr privates Sparkapital vom deutschen
Immobilienmarkt in deren Staatsapparate. Das dämpft den deutschen
Bauboom, der das Wachstum der letzten drei Jahre maßgeblich
getragen hat. Zugleich vermindert es die Anpassungslasten der
Krisenländer und schwächt die Reformkräfte, die auf dem Wege
über staatliche Ausgabenkürzungen und schmerzliche Sozialreformen
auf eine Preiszurückhaltung hinwirken, durch die allein innerhalb
des Euro-Verbunds eine Steigerung der Wettbewerbsfähigkeit
erreicht werden kann.
Der Unterschied zwischen dem OMT-Programm der EZB und dem SMSF-
Programm des ESM liegt nur in der Höhe des gebotenen Versicherungs-
schutzes. Während die Haftung beim SMSF-Programm begrenzt ist, ist
sie beim OMT-Programm unbegrenzt.
Das Verfassungsgericht hatte die Bundesregierung im letzten
September gebeten, eine völkerrechtlich bindende Erklärung von den
anderen Euro-Ländern zu verlangen, nach der eine gesamtschuldnerische
Haftung beim ESM ausgeschlossen ist, weil der ESM-Vertrag in diesem
Punkt unklar formuliert war. Damit wurde die deutsche Haftung von
700 Milliarden Euro auf 190 Milliarden Euro verringert. Es ist schwer
vorstellbar, dass das Gericht nun die unbegrenzte Ausweitung der
deutschen Haftung durch das OMT-Programm der EZB akzeptieren wird.
Die Parallelität der Programme impliziert einen Ultra-vires-Verdacht
(Verdacht auf Kompetenzüberschreitung) für mindestens eine der beiden
Institutionen, ESM auf der einen und EZB auf der anderen Seite. Wenn
die Staatspapierkäufe geldpolitische Operationen sind, wie die EZB
behauptet, dann überschreitet der ESM seine Kompetenzen. Und wenn
sie fiskalischen Charakter haben, dann geht die EZB zu weit. Aus
logischen Gründen verhält sich also mindestens eine der beiden Insti-
tutionen vertragswidrig. Gerade weil das Verfassungsgericht bereits
grünes Licht für den ESM gegeben hat, kann das nur die EZB sein.
Manchmal wird behauptet, die Programme seien insofern unter-
schiedlich, als mögliche Abschreibungsverluste der EZB auf marode
Staatspapiere nur virtuellen Charakter hätten und keine echten
Verluste für die beteiligten Staaten seien. Es gebe keine Nach-
schusspflicht der Staaten bei Verlusten ihrer Notenbanken. Die
Notenbanken könnten mit negativem Eigenkapital weiterarbeiten,
ohne dass die Staaten die Verluste tragen müssen. Aber diese
Behauptung ist falsch, denn natürlich schlagen die Verluste an
Zins- und Tilgungsleistungen bei ausfallenden Staatspapieren im
Portfolio der EZB über verminderte Gewinnausschüttungen in voller
Höhe auf den Bundeshaushalt durch, so wie es die Verluste beim
Rettungsschirm ESM tun. Die Verluste erzeugen eine Finanzierungs-
lücke, die der Steuerzahler schließen muss. Die einzige
Möglichkeit, dies zu verhindern, liegt in der inflationären
Ausweitung der Geldmenge, denn sie würde die Verluste auf die
Geldhalter verlagern. Sie wird jedoch durch Artikel 127 des
Unionsvertrags ausgeschlossen.
Befürworter des OMT-Programms führen an, dass die Ankündigung,
die Papiere eines Staates im Notfall zu kaufen, die Märkte
sichtlich beruhigt hat. Unter den multiplen Gleichgewichten,
die am Kapitalmarkt möglich seien, wähle das OMT ein gutes
Gleichgewicht mit niedrigen Zinsen aus, das den Südländern die
Fortsetzung der Verschuldung erlaube. Mit der bloßen Beobachtung
der Marktberuhigung haben sie sicher recht, doch übersehen sie,
dass diese Beruhigung dadurch zustande kam, dass das Investitions-
risiko den Steuerzahlern der noch gesunden Länder zugeschoben
wurde. Die müssten nun eigentlich beunruhigt sein und wären es
auch, würden sie die Dinge in ähnlicher Weise durchschauen, wie
es die Akteure an den Finanzmärkten tun. Ihre Unkenntnis und ihr
gutmütiges Vertrauen in die staatlichen Institutionen der
Eurozone zur Marktberuhigung einzusetzen ist nicht nur zynisch
und verantwortungslos, sondern letztlich auch sehr gefährlich,
denn wenn sie das Spiel eines Tages doch durchschauen und sich
über ihre leeren Geldbeutel wundern, werden sie vermutlich sehr
aggressiv reagieren.
Wenn ein Land Gefahr läuft, in einer Verschuldungsspirale zu landen,
ist es nicht die Aufgabe der EZB, es in ein besseres Gleichgewicht
mit niedrigeren Zinsen zu überführen, denn die Möglichkeit, dorthin
zu kommen, hat es auch selbst. Es kann seine Steuern erhöhen und
damit beginnen, seine Schulden zurückzuzahlen. Oder es kann den
Gläubigern Staatsvermögen als Sicherheit bieten. Dass das OMT eine
Gemeinschaftsaufgabe sei, lässt sich mit dem Hinweis auf multiple
Gleichgewichte nicht ohne weiteres begründen, denn ein jedes Land
hat sein eigenes Gleichgewicht mit dem Kapitalmarkt.
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Die Befürworter des OMT-Programms weisen ferner darauf hin, dass
die Zentralbanken überall auf der Welt große Mengen an Staatspapieren
kaufen, insbesondere in den USA. Aber auch das Argument zieht nicht.
Da die Eurozone kein Bundesstaat ist, hat die EZB ein sehr viel
engeres Mandat als die amerikanische Federal Reserve Bank (Fed).
Sowohl das Verbot der Staatsfinanzierung mit der Druckerpresse
nach Artikel 123 des Unionsvertrags als auch die Notwendigkeit,
im Falle eines Staatskonkurses die Gläubiger statt der Steuerzahler
zu belasten, wie es in Artikel 125 dargelegt ist, sind europäische
Besonderheiten, die durch das Fehlen des gemeinsamen Staates erklärt
wird.
Im Übrigen kauft die Fed nur Bundesanleihen und nicht etwa Papiere
von einzelnen Bundesstaaten, die in Schwierigkeiten sind, wie etwa
Kalifornien oder Illinois. Um Geld in die Wirtschaft zu bringen,
kauft sie stets ein wohldiversifiziertes Portfolio aus privaten und
staatlichen Papieren aller Regionen der USA und hält sich von den
Pleitestaaten fern. Das ist das Gegenteil der regionalen Fiskalpolitik,
die von der EZB betrieben wird. Natürlich kann das deutsche Verfassungs-
gericht der EZB keine Weisungen erteilen. Das kann nur der Europäische
Gerichtshof in Luxemburg.
Insofern ist die Bedeutung des zu erwartenden Gerichtsurteils
begrenzt. Doch kann sich das Gericht eine Meinung darüber bilden,
ob die Aktionen von EU-Organen mit den EU-Verträgen kompatibel sind,
und falls es glaubt, dies sei nicht der Fall, kann es die Handlungen
deutscher Institutionen, sogar jene des Bundestags, einschränken.
Ex-Verfassungsrichter Udo di Fabio meinte gar, das Gericht könne
die Bundesregierung zwingen, den Ausstieg aus dem Maastrichter
Vertrag zu verhandeln, falls es ihr nicht gelinge, das OMT auszu-
hebeln. Ob das Gericht so weit gehen wird, ist aber fraglich.
Nach Lage der Dinge scheint es mir nur wahrscheinlich zu sein,
dass das Verfassungsgericht die Rechtswidrigkeit des OMT erklären
wird. Unklar ist, ob es daraus konkrete Schritte ableiten kann, die
das OMT tatsächlich stoppen. Wie dem auch sei: Die Akteure auf den
Finanzmärkten tun gut daran, sich auf diese Möglichkeit schon einmal
gedanklich vorzubereiten.
Quelle: Investmentfonds.de
Disclaimer: Diese Meldung ist keine Empfehlung zu einer Fondsanlage und keine individuelle Anlageberatung. Vor jeder Geldanlage in Fonds sollte man sich über Chancen und Risiken beraten und aufklären lassen. Der Wert von Anlagen sowie die mit ihnen erzielten Erträge können sowohl sinken als auch steigen. Unter Umständen erhalten Sie Ihren Anlagebetrag nicht in voller Höhe zurück. Die in diesem Kommentar enthaltenen Informationen stellen weder eine Anlageempfehlung noch ein Angebot oder eine Aufforderung zum Handel mit Anteilen an Wertpapieren oder Finanzinstrumenten dar.
Risikohinweis: Die Ergebnisse der Vergangenheit sind keine Garantie für künftige Ergebnisse. Die Aussagen einer bestimmten Person geben deren persönliche Einschätzung wieder. Die zur Verfügung gestellten Informationen erheben keinen Anspruch auf Vollständigkeit und stellen keine Beratung dar.
