13.07.2026 04:22
16.12.2011
AXA Investment Managers: Kommentar zur weiteren Entwicklung in Europa
Chris Iggo (London), CIO Fixed Income bei AXA Investment Managers
Köln, den 16.12.2011 (Investmentfonds.de) - AXA Investment Managers: Kommentar
zur weiteren Entwicklung in Europa
Chris Iggo (London), CIO Fixed Income bei AXA Investment Managers:
„Das Problem der meisten Demokratien besteht darin, dass die Regierungen nur
jeweils über ein recht kurzes Zeitfenster verfügen, um ihre Wahlversprechen
einzulösen. Was sie den Wählern im Wahlkampf versprechen, müssen sie dann
binnen weniger Jahre halten. Das bedeutet in der Regel vermehrte Ausgaben, um
Arbeitsplätze zu schaffen sowie Straßen, Schulen und Krankenhäuser zu bauen,
die im Vorfeld der Wahlen angekündigt wurden. Häufig liegen diese Ausgaben weit
über der Finanzierungskapazität der betreffenden Volkswirtschaft. Also müssen
die Regierungen – in der Hoffnung, wiedergewählt zu werden – Schulden machen.
Hinter diesem Motiv muss die Realität künftiger Schuldenberge für Steuerzahler
und Wähler zurückstehen. Mit diesem Problem soll sich doch jemand anders befassen.
Das Schuldenmachen heute kommt zwar aktuell Wählerschaft und Politikern zugute,
schafft jedoch ein ernstes Problem für die Steuerzahler und Politiker von morgen.
Wenn die Politiker Glück haben, übernehmen die Finanzmärkte als Hüter und Verwalter
des Finanzvermögens der Gesellschaft die Finanzierung dieser Schuldenberge zu
vertretbaren Konditionen – allerdings nur, wenn die Schulden auf lange Sicht
beherrschbar sind. Die Laufzeit einer dreißigjährigen Anleihe übersteigt in den
meisten Fällen die Dauer eines aktiven Politikerlebens, so dass Vertrauen für das
Funktionieren einer demokratischen Marktwirtschaft unerlässlich ist.
Viele Länder haben einen Kurs der Instabilität eingeschlagen
Es gibt zahlreiche Hinweise darauf, dass dieses Vertrauen bereits geschwunden ist.
Viele Länder scheinen mittelfristig einen Kurs der Instabilität eingeschlagen zu
haben. Das bedeutet, dass entweder die künftigen Steuerzahler eine weitaus größere
Schuldenlast zu schultern haben oder die Sparer heute einen Teil ihres Vermögens
einbüßen. Der Markt ist doch nicht das unfehlbare System gegenseitiger Kontrolle,
das man sich gemeinhin erhofft hatte: Er ließ zu, dass in einigen Ländern die Schulden
kontinuierlich stiegen, ohne dafür eine höhere Risikoprämie zu verlangen. Grund war ein
unangebrachtes Vertrauen in das politische System. Das galt jedenfalls für die Eurozone,
wo die Schaffung einer Währungsunion ohne gleichzeitige politische und fiskalische Union
das Kreditrisiko über lange Zeit verschleiert hatte.
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Strengere Regeln als Lösung
Wenn das politische System kein Vertrauen schafft und die „Anleihehüter“ es auch
nicht immer ganz hinkriegen, böten sich strengere Regelungen als Lösung an. Darauf
läuft jedenfalls die Vereinbarung hinaus, die letzte Woche in Brüssel von den Staats-
und Regierungschefs der 26 EU-Mitgliedstaaten getroffen wurde. Man einigte sich auf
eine deutliche Verschärfung der bestehenden Vorschriften, um sicherzustellen, dass
langfristige haushaltspolitische Stabilität nicht von den Kaprizen einzelner Politiker
unterminiert wird. Es wird also schärfere Regelungen geben, Druck durch die anderen
EU-Mitglieder sowie Überwachung und Sanktionierung auf EU-Ebene. Das sind zwar
weitergehende Maßnahmen als der ursprüngliche Stabilitäts- und Wachstumspakt, stellt
aber bei Weitem noch keine echte Fiskalunion dar. Aber vielleicht ist es ein kleiner
Schritt hin zu engerer haushaltspolitischer Kooperation – ein Ziel, das nach einhelliger
Meinung der Euro-Befürworter unabdingbar ist.
Gipfelvereinbarung ist kein Allheilmittel
Vor diesem Hintergrund dürften sich die jüngsten Ereignisse insgesamt leicht positiv
für die Märkte erweisen, da die schlechten Nachrichten bereits weitgehend in die
Risikoprämien eingeflossen sind. Die Gipfelvereinbarung ist jedoch weder das
Allheilmittel, das Europa wieder auf den Pfad haushaltspolitischer Stabilität führen
wird, noch versetzt es der Einheitswährung den Todesstoß. Die Vereinbarung ist
insofern als positiv zu bewerten, als dass sie Einigkeit auf höchster politischer
Ebene demonstriert. Sie signalisiert, dass sich die Rettung des Euro lohnt und dass
den politischen Instanzen auf einzelstaatlicher Ebene nicht immer zu trauen ist.
Insofern wird es auf EU-Ebene eine Vorvereinbarung zur einzelstaatlichen
Haushaltspolitik geben, einzelstaatliche Regelungen werden strukturelle
Haushaltsdefizite auf 0,5 Prozent des BIP begrenzen, gegen Haushaltssünder soll
der EuGH bei Überschreitung einer Defizitgrenze von 3,0 Prozent der Wirtschaftsleistung
automatisch Sanktionen verhängen. Der politische Wille geht dahin, die Vorschriften
ausreichend zu verschärfen, um die Politiker zur Senkung der Defizitfinanzierung und
der öffentlichen Schulden anzuhalten. Wenn auch nicht immer offensichtlich, so ist man
doch fest entschlossen, Staatspleiten und einen Zusammenbruch der Eurozone abzuwenden.
Außerdem gibt es frisches Geld. Die EZB hat neue Mittel bereitgestellt, um das
europäische Bankensystem über die nächsten zwei bis drei Jahre zu finanzieren.
Hinzu kommen weitere Mittel vom IWF, um die Schlagkraft des Rettungsschirms zu
verstärken. Insofern gibt es ausreichend Geld im EFSF/ESM, um die am stärksten
angeschlagenen Länder beim fiskalischen Anpassungsprozess zu unterstützen. Das
mag zwar nicht genug sein, um auch mit dem schlimmstmöglichen Fall fertig zu
werden – ein Scheitern Italiens und Spaniens bei der Finanzierung über den Markt
– aber es handelt sich um beträchtliche Summen, die sich als völlig ausreichend
erweisen könnten, vorausgesetzt dass alle anderen Faktoren im grünen Bereich bleiben.
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Letztendlich lediglich eine Einigung über Eckpunkte
Doch letztendlich handelt es sich lediglich um eine Einigung über Eckpunkte bei
einem weiteren Gipfeltreffen. Noch bleibt viel zu tun, bevor in Europa tragfähige
Rahmenbedingungen geschaffen sind. So muss das Abkommen von allen beteiligten
Mitgliedstaaten ratifiziert werden. Dann müssen die einzelstaatlichen Gesetze
entsprechend geändert werden. Ferner muss noch im Einzelnen geklärt werden, wie
genau die fiskalische Kontrolle im Euroraum aussehen soll. Dabei kann viel schiefgehen:
Rating-Herabstufungen, Regierungswechsel, Meinungsverschiedenheiten zu Umsetzung und
Lastenverteilung. Die Märkte werden äußerst empfindlich auf jeglichen Hinweis reagieren,
dass die Vereinbarung aus der Bahn läuft. Ich glaube kaum, dass wir in Kürze einen
anhaltenden Rückgang der Risikoprämien auf europäische Staatsanleihen erleben werden.
Zudem hat der Gipfel nur wenig zur Lösung des fundamentalen Wachstumsproblems beigetragen.
Großbritannien hat sich isoliert
Das Ergebnis des Gipfels war insofern ironisch, als dass das größte EU-Land, das
nicht Mitglied der EWU ist, sich weigerte, den neuen EU-Vertrag zu unterstützen.
Vordergründig ist die möglicherweise striktere Regulierung von Finanzdienstleistungen
der Grund für das britische Veto. Um weitere mit Steuergeldern finanzierte
Bankenrettungen zu vermeiden, macht es natürlich Sinn, die Geschäfte der Banken
stärker zu kontrollieren. Und wo finden diese überwiegend statt? In London. Und
welches Land profitiert am meisten von den Aktivitäten in Londons Finanzzentrum?
Großbritannien. Damit hat die britische Regierung das Land potenziell von der künftigen
Entwicklung der anderen 26 EU-Mitglieder isoliert. Das mag auf kurze Sicht von geringer
Relevanz sein, doch schon die nächste Generation der Briten könnte sich schmerzhaft der
Isolation von einem Staatenverbund gewahr werden, der die Vorteile einer weitaus
stärkeren und tieferen fiskalischen Integration und wirtschaftlichen Zusammenarbeit
genießt. Überdies könnte dies ganz allgemein Folgen für die Beziehung Großbritanniens
zur EU haben und unter Umständen zu einem Ausstieg des Inselreichs führen. Dabei wäre
Großbritannien im Hinblick auf die Gesetze und Verordnungen am einheitlichen Markt sowie
die Finanzaufsicht sicherlich benachteiligt.
Hat Großbritannien einen Trend ausgelöst?
Wer weiß, ob Großbritannien als Gewinner oder Verlierer aus dieser Situation
hervorgehen wird? Unter Umständen hat Großbritannien mit seiner Haltung einen
Trend ausgelöst: Gleichgesinnte Länder werden sich jetzt möglicherweise fragen, ob
es Sinn macht, immer stärker in einen Staatenverbund integriert zu sein und damit
einen Teil seiner staatlichen Souveränität abzugeben. Die City of London könnte durchaus
von einer Flucht der Finanzdienstleister aus dem immer stärker regulierten Euroraum
profitieren. Es könnte sich aber auch auf weltpolitischer Bühne isolieren. Man stelle
sich einmal vor, dass man heute von einer Marsreise zur Erde zurückkehrt. Was würde
man dann von einem Land halten, das einerseits einen regelbasierten fiskalischen Rahmen
ablehnt, während seine Zentralbank fleißig Geld in die Wirtschaft pumpt, um
Staatsanleihen aufzukaufen? Reicht der Inflationszuschlag bzw. der Aufschlag für das
Angebotsrisiko bei dreißigjährigen Gilts, die mit 3,19 Prozent rentieren? Das sind
zwar 60 Bp. über der Bundesanleihe gleicher Laufzeit, aber ist das genug, wenn Europa
sein Ziel haushaltspolitischer Stabilität erreicht?
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Die größten Risiken sind kurzfristig politischer Natur
Kurzfristig sind die größten Risiken für Großbritannien politischer Natur. Direkt
nach Camerons Rückkehr aus Brüssel zeigten sich Risse in der Koalition. Die
Liberaldemokraten sind traditionell europafreundlicher als die Konservativen, denen
eher die Geschicke der „City“, des Londoner Finanzdistrikts, am Herzen liegen. Das
ist ein tiefgreifender Unterschied. Da die britische Wirtschaft in diesem Winter
wahrscheinlich eine technische Rezession erleben wird, könnten sich weitere Risse
zeigen, wenn der Druck auf den Schatzkanzler zur Lockerung der Zinszügel steigt. Eine
geschwächte Koalition wäre für Gilts und Sterling sicherlich ungünstig.
Volatilität und Ungewissheit werden an den europäischen Anleihemärkten noch eine
Weile anhalten, jedenfalls solange, bis die neuen Vereinbarungen umgesetzt wurden.
Positiv ist, dass die EZB ihre Zinsanhebungen inzwischen wieder zurückgeführt hat
und den Banken reichlich Mittel zur Verfügung stellt. Das mag zwar den Schuldenab-
bauprozess verlangsamen, aber es versetzt die Banken in die Lage, sowohl die Real-
wirtschaft als auch die Staatsanleihenmärkte mit Krediten zu versorgen. Wenn bei der
Anlegerschaft also der Eindruck Fuß fasst, dass Europa sich – wenn auch stockend –
in die richtige Richtung entwickelt, könnte sich bald eine Wende zum Positiven für
die Finanzmärkte abzeichnen.
Welches sind die besten Bond-Optionen?
Momentan spricht sicherlich nicht viel für den Kauf von Staatsanleihen aus der Euro-
Peripherie, das wird sich aber ändern. Bis dahin bleiben Staatsanleihen von Kernländern
sowie Investment-Grade-Unternehmensanleihen die besten Bond-Käufe im Euroraum. Weltweit
haben die Entspannung der Liquiditätslage sowie bessere US-Konjunkturdaten zahlreiche
Recovery Trades ausgelöst, die vor allem auf Inflationsschutz und hohe Renditen
fokussieren. Dabei stehen vor allem in den USA die Zeichen auf Wachstum. In diversen
– aber nicht allen – Segmenten des Anleihemarktes sind die Renditen hoch. Ist das
wirklich ein zwingendes Zeichen für Zahlungsausfälle?
Neue Ära für Großbritannien
Damit beginnt also eine neue Ära für Großbritannien als europäischem Player. Nicht
nur haben wir unser Veto in die Waagschale geworfen, sondern auch unsere beiden
(derzeitigen) Top-Mannschaften haben beim Fußball in der vergangenen Woche ihren
eigenen Exit hingelegt. Ebenso wie Großbritannien nicht mehr in der Spitzenliga
spielt, haben auch Manchester United und Manchester City ihre Plätze in der Champions
League eingebüßt (jedenfalls für dieses Jahr) und müssen sich mit der Europa League
begnügen. United konnte zumindest am Austragungsort des Finales kicken (das National-
stadion im rumänischen Bukarest) und ausnahmsweise werden die „Reds“ es diesmal einer
anderen Mannschaft überlassen, von Barcelona an die Wand gespielt zu werden.“
Quelle: Investmentfonds.de
Disclaimer: Diese Meldung ist keine Empfehlung zu einer Fondsanlage und keine individuelle Anlageberatung. Vor jeder Geldanlage in Fonds sollte man sich über Chancen und Risiken beraten und aufklären lassen. Der Wert von Anlagen sowie die mit ihnen erzielten Erträge können sowohl sinken als auch steigen. Unter Umständen erhalten Sie Ihren Anlagebetrag nicht in voller Höhe zurück. Die in diesem Kommentar enthaltenen Informationen stellen weder eine Anlageempfehlung noch ein Angebot oder eine Aufforderung zum Handel mit Anteilen an Wertpapieren oder Finanzinstrumenten dar.
Risikohinweis: Die Ergebnisse der Vergangenheit sind keine Garantie für künftige Ergebnisse. Die Aussagen einer bestimmten Person geben deren persönliche Einschätzung wieder. Die zur Verfügung gestellten Informationen erheben keinen Anspruch auf Vollständigkeit und stellen keine Beratung dar.
